美國持續疲弱的通脹將成為未來美聯儲加息的攔路虎。美聯儲靴子落地后，持續性加息幾無可能，并且在稅改實質性利好沒有任何展現之前，黃金有望維持震蕩偏強態勢。

美聯儲溫和加息

通過美聯儲利息會議可以發現，未來美聯儲將執行逐步溫和鴿派加息，并且資產負債表正常化計劃很難進一步加速。美國經濟前景不確定性增強，貨幣政策將是邊走邊看，一步一個腳印，踏踏實實緩慢行動。雖然稅改法案支持美國經濟溫和走強，失業率保持歷史低位，勞動力市場強勁。但通脹，作為美聯儲兩大政策目標之一，始終無法出現有效提升。也是美聯儲在未來一段時期內，無心連續加息的根本。

即使耶倫認為通脹只是暫時性因素，堅持表示勞動力市場的良好表現將帶動通脹上揚。但美聯儲內部對通脹已有不同聲音出現，表明耶倫的預期可能過于樂觀，對美國經濟的信心過大。勞動力市場雖然強勁，但更多可能只是人數上增加，質量下降。非農數據明確表明，低收入性質的服務業就業出現較為突出的上揚，即是受前期惡劣暴風天氣影響的正常回歸，也是圣誕、元旦人力資源的提前儲備。但服務行業普遍薪資較低，無法有效提振整體需求。薪資增速緩慢也證實了我們的擔憂，從一個側面說明連續加息不可能發生。

美國低通脹有望持續

確保通脹向2%目標回升是美聯儲重要任務。雖然美國第二、三季度經濟增速穩健，疊加外部經濟向好，就業市場良性擴張。但在拉動通脹方面，效率不高。雖然耶倫對美國經濟表現總體上表示肯定，并強調消費反彈。但也沒有排除美國持續疲軟的通脹可能使美聯儲當前遵循的逐步加息道路產生變數。價格停滯跡象也許并不是短期因素，強勁的就業復蘇能否有效推動物價上漲存在疑問。

美國失業率不斷回落，通脹卻遲遲未升，不符合菲利普斯曲線經濟理論預期。經過菲利普斯論證，失業率與通脹呈現負向關連，如果失業率持續性下降，通脹率將企穩上揚。但宏觀數據表明，全球勞動力市場擴張，并沒有帶動通脹走高，菲利普斯曲線有效性受到挑戰。

全球商品生產地更多地向發展中國家集中，人力成本、環境成本大幅低于發達國家水平，整體上壓制了商品輸入型通脹擴張幅度，進而使得發達經濟體商品輸入型通脹受限。美國通脹不及預期的主要原因，一方面是前期上游大宗商品價格上漲，還沒有完全傳導到下游，市場充分競爭減緩了傳導效率。另一方面是以中國為核心的發展中經濟體輸入型通脹還沒有顯現。綜合分析，通脹傳導效率短期提升的概率較小，核心物價有望維持低位，打壓聯儲未來加息預期。

稅改落地短期無影響

美國稅改前景效應不甚明朗。美聯儲并沒有特別突出稅改對遠期經濟的良好預期，僅表示稅改將為增長提供部分支撐，漸進式緊縮受到保證。雖然美國本次稅改減稅幅度堪稱空前絕后，但很有可能這次大規模減稅產生的新聞轟動效應遠遠大于經濟實質效應。

稅改是長期性政策，過程必然是曲折復雜，對商品需求實質性影響還需耐心等待。生產力的跨國轉移和資金回流并不意味著實體投資和商品需求會有快速增長。并且美國萬億基建投資，在稅收來源枯竭，巨額赤字面前很難兌現。

以史為鑒，1986年和2003年美國減稅后，美聯儲分別加息16和17次。稅改目前還未有任何實際行動，就短期來看，美國經濟韌性還需要面臨多種考驗和挑戰。如果美聯儲加息速率在未來大幅提升，相信美國金融資產市場的大幅回調在所難免，風險厭惡情緒有望再次發酵。