天然橡膠期貨9月合約在2015年3月初進入12500元/噸至13000元/噸區間進行窄幅震蕩整理，持續至4月下旬后向上突破至14500元/噸附近，近期延續在高位盤整，短線多頭較為強勢。

總體上，膠的基本面弱勢一直延續，汽車消費增速放緩是共識，對價格影響不太大，市場當前分歧大，在成本附近博弈劇烈。上游膠農割膠意愿低，中游企業庫存周期短，惡劣性天氣預期大，政策保護等利多因素綜合疊加導演了此次橡膠的快速反彈。二季度中后期，可重點關注危害性天氣和企業補庫情況，在臨近橡膠備貨抬頭的二季度附近現貨采購或將繼續推高膠價，同時二季度末期也是災害性天氣，比如拉尼娜現象等的多發時節，極有可能為漲勢增加新的動力。

一、宏觀狀況延續弱勢，政策預期增加，市場情緒繼續走高

最新數據顯示，匯豐制造業采購經理人指數從3月的49.6下滑至4月的49.2，創出12個月新低，大幅低于市場預期數值。另外，國家統計局15日上午發布數據，一季度國內生產總值140667億元，按可比價格計算，同比增長7%。從環比看，一季度國內生產總值增長1.3%，其中，一季度全國居民人均可支配收入6087元，同比名義增長9.4%，扣除價格因素實際增長8.1%；單位GDP的能耗比去年同期下降5.6%，去年全年下降4.8%；新登記注冊企業數，一季度增長38.4%。同時，4月19日晚，中國人民銀行宣布，自2015年4月20日起下調各類存款類金融機構人民幣存款準備金率1個百分點，并對農村金融機構、中國農業發展銀行以及符合審慎經營要求且“三農”或小微企業貸款達到一定比例的國有銀行和股份制商業銀行額外降準1個百分點。

總的來看，一季度國民經濟運行總體平穩，經濟增速繼續放緩，符合市場預期。在此過程中，調結構、去產能、扶持新興產業的目的逐步實現，中國經濟分化調整中，一批新產業、新業態、新主體在加快孕育，經濟新動力在加快成長。因此，市場在預期政府繼續采取新的刺激政策下，同時看到了未來良好的工業改革升級走向，市場情緒持續走好，利好包括橡膠在內的商品繼續走好。

二、聯合減產成為事實威脅下游采購，倒逼低庫存消費企業加大采購，推升橡膠走高

自一季度公開數據顯示上游供給大幅減少之后，近兩周上游供給各方各種聯合減產措施不斷。

目前包括詩董橡膠在內的大型橡膠公司均計劃大幅上調產品售價，甩開一個以新加坡交易所作為即期橡膠基準價格的體質。包括該公司在內的9家來自泰國和印尼的橡膠加工商決定在下半年聯合上調橡膠售價，并拋棄緊盯SICOM指標膠價的定價系統，不再向該交易所交割橡膠。此外，詩董方面表示如果此前宣布的措施不能提升橡膠價格，公司計劃將橡膠產出再削減10%，相當于減產10萬噸。

詩董橡膠年產能為120萬噸，其產出超過全球第3大橡膠生產國越南。另外1家大型橡膠生產商Halcyon Agri Corp Ltd同步表示，將大幅上調長期合同報價，也不再向新加坡交易所交割橡膠。該公司的橡膠產量占全球天然總量的7%。上述兩家公司的橡膠產量占全球橡膠產量的約20%。

從上述消息可以看出，在上游虧損割膠的情況下，具有一定議價能力的產膠集團開始采取集體措施維護橡膠價格穩定，維護上游及中游貿易商的利益，此類措施具有較強的短線助推作用，是近期橡膠大幅攀升的主要動力。

進入二季度乃至三季度，聯合減產的措施是比較難以持續提振價格的，后期企業低庫存周期下的補庫意愿將成為膠價能否持續上漲的主要因素，就目前情況分析，我們認為在較低的社會庫存下，企業超出過去幾年力度的補庫動作將大概率展開。

三、消費增速繼續放緩，輪胎出口隱憂顯現庫存或走高，橡膠需求堪憂

最新汽車及輪胎數據顯示，2015年3月，我國汽車總產量228.36萬輛，同比增長3.72%，其中，乘用車生產192.85萬輛，環比增長36.50%，同比增長10.31%；商用車生產35.50萬輛，環比增長62.11%，同比下降21.71%。

Wind數據顯示，輪胎產量8437萬條，同比下降5.44%，出口2749萬條，同比下降超過27%，形勢極為不樂觀。

當下的下游消費情況不容樂觀，汽車消費增長出現明顯減速，尤其是商用汽車的消費受到宏觀經濟工業生產拖累，弱勢格局沒有實質改變。而輪胎的生產和出口狀況則驗證了我們之前的擔憂，出口量在近期開始出現大幅下滑，浙江快速推高國內輪胎庫存總量，不利于消費增加，對膠價形成打壓。

四、總體庫存持平，后期重點關注交易所庫存變動

最新數據顯示，3月青島保稅區庫存總計約21.95萬噸，延續3月份漲勢，較年初低點上漲約50%；而上海期貨交易所庫存則下降至至13.4萬噸附近，連續4個月下滑，自高點下降約19%。總體上庫存近期較上月持平。

受到上游聯合減產的提振，橡膠突破窄幅震蕩區間上行，在臨近備貨期的過程中，我們考慮上海期貨交易所和青島保稅區的庫存走向能夠較好的反應貿易商及消費企業的態度。如果出現保稅區庫存走低而交易所庫存走高的情況，則表明上中游仍然對價格缺乏信心，以大量保值盤鎖定利潤；反過來，則表明上中游對價格信心十足，看好三季度的企業采購；如果在二季度中期開始出現兩方庫存快速下行的局面，則表明上游聯合減產態度堅決而下游消費企業已經開始大量采購；反過來，則表明中游貿易商投機性增加，期限套利預期增強。

以上四種情況能夠分別體現出對上游是否持續減產、中游是否采購及保值套利、下游是否超預期補庫的態度，提請投資者重點關注。

總結：

后期我們建議投資者關注中游庫存的走向和消費企業采購的情況，以及各類災害天氣的狀況。建議投資者多單繼續持有，后期保持做多思路，在價格突破15000元/噸后可以嘗試加倉做多。（美爾雅期貨：譚瑞）