春節后，上海期貨交易所天然橡膠期貨RU1505合約并未延續年前上漲行情，2月27日在創出自去年9月中旬以來高點：14300元/噸后，行情急轉直下，連續四個交易日以下跌收盤，至3月4日，累計跌幅達到5.6%。筆者認為，市場轉變如此之快但卻在邏輯之中。

分析下跌的原因先從去年12月中旬以來的上漲說起。2014年12月，在國內云南、海南主產區進入停割期之際，由于國儲收儲12.8萬噸全乳膠，收儲價參考上期所RU1501以及RU1503兩份合約進入交割月后的加權平均價。國儲收儲，一方面緩解了國內天然橡膠過剩預期；另一方面，由于全乳膠是上期所指定的唯一國內可交割品種，因此直接使得交易所預期最大倉單數發生大幅下降。在這樣的背景下，當時的連續合約RU1501在短短的一個月內，走出強勢獨立行情，自11480元/噸低位大漲3125元至14605元/噸，帶動主力合約RU1505上漲。

RU1501合約即將到期前，由于RU1505合約并非收儲價參考標的，價格曾出現回調。1月中旬，泰國農業部表示計劃在兩個月內將膠價推升至65泰銖/公斤；2月初，泰國農業部再次表示將啟動第二輪資金增加采購原料膠乳。由于煙片是膠乳的初級產成品，同時泰國產煙膠片為上期所指定的唯一可交割進口膠種，泰國膠乳以及煙膠片價格上行使得期現內外盤套利區間上延向上移動。綜上可見，國內外政府對天然橡膠個別品種的收儲及采購，共同促進了滬膠主力合約RU1505在農歷新年前表現強勢。去年12月中旬至春節前最后一個交易日，從其與遠月RU1509合約之間的價差由150元/噸一線擴大至700元/噸上方亦可見一斑。

年后，隨著泰國政府收購目標價位的逐漸接近，市場對天然橡膠價格的關注點逐漸轉移。由于自2014年12月開始，泰國政府為穩定膠價，在中心原料市場不斷買入白片及膠乳，筆者保守估計，泰政府對白片、煙片的采購量已達到7萬余噸。預計隨著泰國停割季的到來，廠商或有釋放動作。

國內方面，2015年割膠季即將開始：據調研，版納將推遲至3月20日至3月25日期間開割，較往年晚了一周，原因在于2014年雨水較多，葉片生長旺盛，且冬季溫度較高使得落葉推遲，但并無價格因素導致割膠期晚。海南地區則預計將于4月10日左右正常開割。

此外，未得到政府支撐的輪胎級標準膠上漲幅度明顯弱于期膠及煙膠片，或許表明真實需求并未受到部分膠種上漲的影響而改變預期。為驗證這一推論，筆者將下游輪胎廠2015年春節前夕的開工率與2014年同期進行對比。盡管春節前開工率較正常時期下降屬于正常的季節性現象，但比較其相對變化程度或許可得出輪胎廠年后終端訂單多寡情況。2014年春節前夕，全鋼胎開工率降至47%，而半鋼胎仍有70%以上；相對應，今年春節前夕，全鋼胎開工率降至33%，半鋼胎亦降至55%。半鋼、全鋼開工率降幅均超過10%。

泰國停割期到來后政府如何拋售此前形成的庫存；國內云南、海南主產區即將開割；未得到政府支撐的輪胎級標準膠上漲幅度明顯弱于期膠及煙膠片以及下游輪胎廠開工率低于去年同期等均預示著年后的滬膠市場難以繼續“晴空萬里”。

對于滬膠后市，筆者認為，盡管主力合約已完成換月，但因交割品帶來的不確定性仍存在，RU1505合約在交割月到來前仍將吸引投資者的關注。而新主力合約RU1509較此前的兩大主力合約RU1501、RU1505而言，將更多地反映基本面而非政策面。