1409交割之后，滬膠受期貨市場整體轉好帶動，大幅下跌之后仍未有明顯反彈，壓力重重。在多頭大舉潰敗的前提之下，如果后期仍不能有效增倉，則下行趨勢很難得到改變，或許天膠一直在演繹08年慢動作也未嘗可知。

一、基本面分析 

利多因素：

1. 季節性供應旺季下，割膠量不會下滑太大  近期14年全乳膠入庫較多

割膠成本占據大部分橡膠生產成本，比如1噸膠賣1萬元，40%的收入將支付給割膠工人，若月收入低于當地最低工資標準，將導致天膠供應量或開工率大幅下降。海南國營地區保持11.5元收購價，云南地區膠水收購價至10.8-10.95元，目前正處在11月份國內停割之前小高峰，割膠量不會下滑太大，近期期貨海口交割庫持續大量入庫現貨全乳膠。

據外媒8月18日消息，國際橡膠研究組織日前稱，全球2015年天然橡膠供應過剩將減少46%，因需求擴張且受價格下滑影響，農戶減少割膠。2015年料將供應過剩202,000噸，而2014年為371,000噸，2013年為650,000噸。

2、進口量穩中有降，保稅區庫存持續下滑  短期利多，長期仍受制于供過于求 

8月份協會成員國天膠出口量同比終于有所增長，但僅微增0.4%。結束了連續7個月出口同比下跌的趨勢，今年前8個月泰國、印尼、馬來、越南的天膠出口量分別同比下降5.3%、2.4%、4%和9%。

截至9月15日，青島保稅區橡膠總庫存已跌破20萬噸大關，并向19萬噸逼近，有望回到之前15萬噸的正常水平。截至8月31日日本港口橡膠庫存再降5.5%?？梢娞炷z跌跌不休讓貿易商無法承受，不愿擔過多風險存貨，轉而炒作船貨為主。同時，庫存進一步向源頭積壓，直到膠農棄割。按照市場人士的說法，“全球供應降低3-5%，才足以引發市場的關注。”

3、日膠受日元貶值影響明顯強于滬膠  或帶來一定支撐

近日公布的美聯儲利率決議及耶倫講話明確了下個月結束QE政策，并且更多的討論如何步入加息乃至貨幣政策接近政策水平的途徑，美聯儲貨幣政策前瞻指引逐漸清晰，對美元指數的進一步走高奠定基礎。宏觀面利空大宗商品。

日本重征收消費稅之后，二季度經濟明顯有趨緩的跡象；同時因美元走強的帶動，日元出現加速貶值的態勢。日膠受日元貶值的影響，走勢明顯強于滬膠。

利空因素：

4. 俄羅斯雪上加霜，輪胎市場后市暫不支持天膠筑底

俄羅斯媒體日前報道，歐亞經濟委員會開始了年內第六次針對某些中國商品的反傾銷調查。這一次，瞄準的是汽車輪胎。同時，美國“雙反”調查也進入白熱化，中國森麒麟輪胎在美反壟斷，起訴日本東洋輪胎不正當競爭。歐洲是世界第二大輪胎市場，但同時也是世界上技術最先進的市場，中國輪胎在這里受到種種“限制”。輪胎市場后市暫不支持天膠筑底。

5、泰國降低出口關稅意圖增加競爭力 但無形中會放縱標膠價格下行 

泰國橡膠生產商希望軍政府調整當前橡膠出口的征稅體系，幫助他們與馬來西亞和印尼等國展開競爭。當前征稅體系自2012年開始實施，當年橡膠價格大漲至紀錄高位。若橡膠價格在每公斤80-100泰銖，則征收3泰銖關稅，若低于該區間則為2泰銖，高于該區間為5泰銖。出口商傾向于實施此前每公斤1.4泰銖的統一稅率，這等同于馬來西亞的稅率。泰國降低關稅僅僅是能夠增加泰國本身標膠的國際競爭能力，對于標膠本身的價格而言因增加競爭，反而更加不利。

6、旺產期供應壓力大，保稅區庫存降低更多是顯性庫存轉為隱性

國內11月中旬開始停割，但是目前正處于停割期前的供應小高峰，國營割膠量仍舊很大，沒有預期的那種大幅下滑的局面產生。同時，東南亞主產區割膠量仍舊上漲，主要由于單產提高，以及割膠面積增加。偶爾出現的棄割現象，對于目前的態勢沒有太大影響。

盡管保稅區庫存在大幅下滑，但是從復合膠進口情況，可以一窺端倪。復合膠進口之后，不再像之前直接入保稅區倉庫，而且是直接變成人民幣膠出售。推及到標膠同樣如此，可見市場顯性庫存逐步向隱形庫存轉化。庫存的大幅下滑并不是輪胎市場的消耗引起，利多效應并不明顯。

二、市場展望與投資策略

宏觀面整體趨穩，長期仍舊處于大變革階段，工業品受產能過剩影響調整最為嚴重，按照市場規律后期應該是在虧損的邊緣存續，讓其優勝劣汰。天膠橡膠整個產業鏈也處于大的變革之中：國內庫存開始轉移到了東南亞主產國；內外價差倒掛局面也在不斷修復，貿易商在前期貿易過程中大多虧損嚴重，關門歇業者眾多；按照膠情視界的統計，供應增加要持續到2016年，下步產業鏈或倒逼膠農砍樹，切斷供過于求的根本，目前產膠國之間也在相互博弈，不到最后關頭很難舍砍樹。

近日現貨市場，保稅區與船貨迅速平水后恢復小幅貼水格局，實屬重大改觀，也在一定程度上反應出，在季節性供應旺季下，外盤增產帶來的壓力較大。1411將承接2013年老膠大部分的交割壓力，預計這一部分期貨倉單在10萬噸左右，因而不論最終是在期貨上交割還是被強制期轉現，對市場都存在進一步打壓的作用。泰國政府之前10萬噸的拋儲因為價格偏高，真實性受到市場質疑，后面仍有11萬噸之多的拋儲壓力，后期越南降低關稅，泰國后期為增強競爭力降低關稅的可能性也非常大。輪胎市場庫存持續增加，開工率走低。這些影響時間周期都是長期性的，并且當前東南亞產膠仍處旺季，雖低價對產區膠農割膠積極性形成了一定程度的壓制，但整體產量仍處上升趨勢。

受日元走弱影響，日膠反彈偏強，但新加坡和滬膠基本處于橫盤整理階段，短線都存在技術指標的修復情況。整體看，1409交割之后，滬膠受期貨市場整體轉好帶動，大幅下跌之后仍未有明顯反彈，壓力重重。在多頭大舉潰敗的前提之下，如果后期仍不能有效增倉，則下行趨勢很難得到改變。

前期空單仍舊可以13915為止盈位，觀察13750附近的壓力繼續持有，持倉中等。新近空單的止損位也在13750，關注下方13500附近的壓力，但應輕倉。短期內破13000的概率很大，通過對比1411合約價格，1501中長期可能會到12500附近。

作者簡介：劉飛，中國科技大學材料物理學碩士，現為華安期貨研發中心高級分析師，擅長基本面分析，主要從產業鏈角度把握期貨運行的節奏與規律。目前主要從事化工品種的研究。