美元持穩(wěn)弱勢上升，非美貨幣震蕩分化

年初至今，全球外匯市場新興市場貨幣大幅動(dòng)蕩，美元在波動(dòng)中小幅升值。主要趨勢如下：

一是美元匯率震蕩承壓。美元指數(shù)2月18日跌至年內(nèi)新低80.01。在此背景下，新興市場動(dòng)蕩引發(fā)的避險(xiǎn)需求呈多樣化發(fā)展，推動(dòng)歐系貨幣、日元升值，阻礙美指上行。

二是歐元對美元先抑后揚(yáng)。年初以來歐元對美元匯率持續(xù)波動(dòng)。截至2月21日，歐元對美元匯率收于0.7291歐元/美元，較年初小幅貶值0.32％。

三是日元對美元匯率2月份走勢逆轉(zhuǎn)。1月下旬日元作為傳統(tǒng)避險(xiǎn)貨幣開始走強(qiáng)，但進(jìn)入2月FED堅(jiān)持縮減QE再次提振美元。截至2月21日，美元對日元較1月初升值2.59％。

四是新興市場貨幣在內(nèi)憂外患下遭遇重創(chuàng)，脆弱性仍需持續(xù)關(guān)注。新興市場總體經(jīng)濟(jì)增長前景存疑且部分政局動(dòng)蕩，在美國縮減QE影響下，資金快速流出，致使其貨幣匯率大幅貶值。

后市，美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)是否能在后QE時(shí)代保持穩(wěn)定回升將成為美元能否持續(xù)穩(wěn)定升值的決定力量。而歐元區(qū)內(nèi)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的不平衡和貨幣政策寬松仍將持續(xù)一段時(shí)間，歐元難以在現(xiàn)有水平上持續(xù)大漲。日元在寬松政策不改情況下，經(jīng)濟(jì)增長和結(jié)構(gòu)問題如無持續(xù)改善，或?qū)⒗^續(xù)走弱。新興市場貨幣有望短暫回穩(wěn)，但中長期走勢將取決于各國經(jīng)濟(jì)基本面及金融穩(wěn)定性。

全球股市集體下跌，未來震蕩或?qū)⒓觿?/p>

全球股市今年開局不利。進(jìn)入2014年以來至2月初，美日歐及新興市場股市出現(xiàn)全線下跌，全球股市市值蒸發(fā)了逾3萬億美元。就不同區(qū)域市場而言，導(dǎo)致這一波股市大跌背后的推動(dòng)力量既有相同，又有差異。

首先，新興市場股市大幅動(dòng)蕩。自年初至2月5日，新興市場股票基金流出資金達(dá)186億美元，已經(jīng)超過2013年全年152億美元的流出規(guī)模。大規(guī)模資金外流導(dǎo)致新興股市普跌，自1月13日以來的近四周時(shí)間內(nèi)，新興市場MSCI指數(shù)最大累計(jì)跌幅逾6%，一度創(chuàng)下6個(gè)月來的新低。

其次，發(fā)達(dá)股市集體回調(diào)，日股跌幅最大。美股在2013年漲勢強(qiáng)勁并屢創(chuàng)新高，令美股在2014年的技術(shù)性調(diào)整已成共識(shí)。年初以來至2月5日，道瓊斯指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)及納斯達(dá)克指數(shù)分別下跌了6.1%、4.4%和3.2%，歐洲斯托克50指數(shù)下跌了3.2%。日經(jīng)225指數(shù)自2013年12月30日創(chuàng)下六年高位以來即掉頭向下，至2月5日跌幅高達(dá)13%。

展望下階段，經(jīng)歷回調(diào)后的美股有望在美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的有利形勢下再現(xiàn)上行趨勢，但美聯(lián)儲(chǔ)縮減QE必將使美股承壓從而震蕩加劇。受歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇改善、歐債風(fēng)險(xiǎn)降低及歐元區(qū)企業(yè)盈利前景較好的支撐，歐股有望迎來強(qiáng)勁上漲。盡管日本超寬松貨幣政策及日元貶值仍是日股上行的主要?jiǎng)恿Γ诎脖督?jīng)濟(jì)學(xué)效力減弱的背景下，預(yù)計(jì)日股難以再現(xiàn)2013年的飆漲行情。由于新興市場經(jīng)濟(jì)體結(jié)構(gòu)問題重重、資本外流壓力加大，新興股市前景不容樂觀。

國際金價(jià)大幅反彈，國際油價(jià)高位震蕩

2013年，在全球經(jīng)濟(jì)增長前景向好及美聯(lián)儲(chǔ)縮減量寬的預(yù)期下，許多投資者轉(zhuǎn)投股票等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，黃金的投資需求顯著減少，致使國際金價(jià)全年大跌28%。進(jìn)入2014年以來，國際金價(jià)揚(yáng)眉吐氣，自年初的1200美元左右一路上揚(yáng)，特別是2月4日以來的兩周實(shí)現(xiàn)連續(xù)上漲，至2月17日收于1331.5美元/盎司的三個(gè)半月來的高點(diǎn)，較年初漲幅逾10%。此后幾個(gè)交易日盡管有所回落，但仍在1300美元上方窄幅震蕩。

新興市場再現(xiàn)金融動(dòng)蕩、美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)疲弱以及最近烏克蘭政治暴力沖突等因素，令許多資金轉(zhuǎn)向保值避險(xiǎn)的黃金市場，是推動(dòng)國際金價(jià)年初以來大幅反彈的主要因素。此外，中國農(nóng)歷春節(jié)對黃金的強(qiáng)勁需求以及國際機(jī)構(gòu)紛紛做多，也為金價(jià)上漲提供了支撐。受黃金上漲的吸引，截至2月14日，全球最大的黃金ETF—— SPDR Gold Trust所持有黃金創(chuàng)七周來新高。

盡管國際金價(jià)近期大幅上漲并收復(fù)1300美元，但我們認(rèn)為，此次上行只是一次階段性的反彈，并不意味著黃金有機(jī)會(huì)從熊市逆襲。由于2014年美國將維持強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)增長，同時(shí)通脹也將繼續(xù)維持在低位，而美聯(lián)儲(chǔ)縮減量寬規(guī)模將利好美元，所以金價(jià)無疑會(huì)繼續(xù)下跌。從全年來看，黃金的價(jià)格中樞較去年將有所下移，波動(dòng)下限看低至1000美元/盎司。

自年初以來，國際油價(jià)總體維持了高位震蕩的格局。受中東地緣局勢緩和的影響，作為國際原油市場兩大風(fēng)向標(biāo)之一的北海布倫特原油價(jià)格窄幅波動(dòng)，而另一風(fēng)向標(biāo)紐約WTI油價(jià)受美國部分地區(qū)嚴(yán)寒天氣影響顯著走強(qiáng)并突破100美元大關(guān)，二者價(jià)差有所收窄。截至2月20日，北海布倫特原油期貨價(jià)格收于110.24美元/盎司，較年初微跌了0.51%，紐約WTI原油期貨價(jià)格收于102.73美元/盎司，較年初上漲了4.57%。

從基本面來看，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢頭穩(wěn)健以及嚴(yán)寒天氣驅(qū)動(dòng)取暖油需求上升均對油價(jià)構(gòu)成利好。此外，新增石油運(yùn)輸管道投入使用會(huì)將更多的原油從美國中西部運(yùn)往墨西哥灣地區(qū)，從而使紐約原油期貨主要交割地庫欣地區(qū)的原油庫存將出現(xiàn)持續(xù)下降（庫欣的原油庫存水平是交易者判斷美國原油供應(yīng)是否緊張的重要依據(jù)），也對紐約油價(jià)形成了支撐。

從可持續(xù)性來看，目前紐約油價(jià)已經(jīng)處于高位，隨著冬季過去及原油需求下降，未來繼續(xù)大幅上漲的空間有限，布倫特油價(jià)在缺乏利好支撐的背景下也難以擺脫當(dāng)前的疲軟態(tài)勢。

美債收益率震蕩走低，全球債市延續(xù)分化走勢

美債收益率自年初以來呈V型走勢。由于美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)大多不如預(yù)期，1月美國10年期國債收益率下行，并在2月3日錄得年內(nèi)低點(diǎn)2.57%。隨后，在耶倫表態(tài)堅(jiān)持縮減QE后，美債收益率重回升途，然而由于新興市場波動(dòng)和美國債務(wù)上限問題再次浮現(xiàn)，導(dǎo)致利率上行承壓。截至2月21日，美國10年期國債收益率為2.75%，較1月初下降23個(gè)基點(diǎn)。展望未來，美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走強(qiáng)將有望帶動(dòng)美債收益率重回升勢。

2014年以來歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)進(jìn)一步緩解，經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張、復(fù)蘇趨穩(wěn)，在此背景下，歐洲債市加速分化，德、英國債收益率上行，歐元區(qū)二線風(fēng)險(xiǎn)較高國家收益率持續(xù)下行。截至2月21日，意大利、西班牙和愛爾蘭五年期主權(quán)CDS息差分別為153、135和97個(gè)基點(diǎn)，分別較1月初下降2.89、13.04、18.62個(gè)基點(diǎn)；希臘、愛爾蘭、意大利、葡萄牙和西班牙10年期國債收益率分別為7.60%、3.22%、3.65%、4.95%和3.60%，分別較1月初下降64、20、37、89和37個(gè)基點(diǎn)。1月底前后受新興市場波動(dòng)影響，希臘等被認(rèn)為最有可能受傳染的歐元區(qū)國家國債收益率再度攀升。此后，受美債收益率上升的帶動(dòng)，歐洲核心國家的國債收益率微幅上漲。截至2月20日，德國、法國和英國10年期國債收益率分別為1.69%、 2.29%和 2.80%，較1月初分別下降25、26和23個(gè)基點(diǎn)。展望未來，意大利新政府改革和希臘第三輪救援能否如預(yù)期進(jìn)行，德、英、法經(jīng)濟(jì)發(fā)展能否持續(xù)企穩(wěn)，成為影響歐債市場走向的重要因素。

受日本央行量化寬松貨幣政策的影響，日本國債收益率持續(xù)下降，截至2月20日，日本10年期國債收益率0.597%，較1月初下降12個(gè)基點(diǎn)。由于日本量化寬松政策短期內(nèi)難以迅速逆轉(zhuǎn)，因此未來日本國債收益率有望低水平徘徊。新興市場自1月中旬以來出現(xiàn)一輪比2013年更強(qiáng)的波動(dòng)，盡管在各新興市場央行的積極政策下有所緩解，但新興市場國債收益率普遍上升。截至2月21日，中國、印度、南非和俄羅斯10年期國債收益率分別為4.53%、8.98%、8.63%和4.67%，分別較1月初上升67、21、66和9個(gè)基點(diǎn)。在金融市場動(dòng)蕩、資本外流趨勢難以快速扭轉(zhuǎn)的背景下，如果美國加速退出QE及歐洲債務(wù)危機(jī)進(jìn)一步緩解，或進(jìn)一步加重資金外逃的沖擊，部分新興市場債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可能加劇，其潛在傳染性需要密切關(guān)注。