美國《華爾街日?qǐng)?bào)》中文網(wǎng)絡(luò)版12月3日發(fā)表題為《歐元區(qū)未解體原因何在?》的文章，摘編如下：
歐元區(qū)免于解體可謂是2012年的一件大事。而對(duì)那些大舉押注歐元區(qū)解體、甚至不惜賭上自己職業(yè)信譽(yù)的人來說，這無疑令他們感到格外失望。
就在一年前，有關(guān)歐元區(qū)即將解體的看法還獲得了普遍的支持，現(xiàn)在回過頭去看未免會(huì)覺得不可思議。許多資深銀行家，特別是倫敦和法蘭克福的銀行家私下都認(rèn)為希臘會(huì)在2012年退出歐元區(qū)。蘇格蘭皇家銀行董事長甚至公開表達(dá)了這一觀點(diǎn)。
英國央行的一些官員曾確信歐元區(qū)會(huì)在去年圣誕節(jié)解體，而英國央行今年大部分時(shí)間也都繼續(xù)持歐元區(qū)會(huì)解體的觀點(diǎn)。魯比尼和花旗集團(tuán)的威廉·比特等看空歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家曾為希臘退出歐元區(qū)創(chuàng)造了“希臘退歐”(Grexit)一詞，他們獲得了明星般的追捧。任何不認(rèn)同這一普遍看法的人都被認(rèn)為是過分樂觀者。
此后，這些看空歐元的人不得不突然轉(zhuǎn)變立場(chǎng)。西班牙和意大利國債收益率目前已重回2011年中以來的最低水平，愛爾蘭明年有望重新全面利用債市進(jìn)行融資，希臘獲得了大規(guī)模債務(wù)減免，外國投資者開始重新小心翼翼地進(jìn)入歐元區(qū)外圍國家的債市。
現(xiàn)在認(rèn)為歐元區(qū)明年將解體的高級(jí)銀行家或官員寥寥無幾。雖然英國央行最新一期《金融穩(wěn)定評(píng)估》報(bào)告認(rèn)為歐元區(qū)解體的風(fēng)險(xiǎn)依然存在，但它目前認(rèn)為這只是中期風(fēng)險(xiǎn)。不錯(cuò)，花旗仍預(yù)計(jì)希臘最終將退出歐元區(qū)，但它已經(jīng)將這種可能性降低到60%，并將自己預(yù)測(cè)的希臘退出歐元區(qū)時(shí)間推遲至2014年年中，花旗此舉或許既能讓它得以扭轉(zhuǎn)以往的極端立場(chǎng)，又不顯得荒唐可笑。
毫無疑問，歐元區(qū)危機(jī)尚未結(jié)束?？纯照?012年錯(cuò)了，但并不能僅憑這一點(diǎn)就說他們最終是錯(cuò)的。一些人警告說，目前的市場(chǎng)平靜局面是危險(xiǎn)的，因?yàn)檫@可能導(dǎo)致自滿情緒死灰復(fù)燃。
這種擔(dān)憂不無道理。但在試圖評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，有必要弄明白看空者迄今為何都是錯(cuò)的。畢竟，2012年歐元區(qū)的情況實(shí)際上比最悲觀的預(yù)測(cè)者所預(yù)計(jì)的還要糟，希臘經(jīng)濟(jì)的崩潰程度也比任何人料想的都更嚴(yán)重。
然而，看空者低估了歐元區(qū)解體的不可實(shí)現(xiàn)性，低估了歐洲央行避免歐元區(qū)解體的決心，也低估了歐元區(qū)核心國家和外圍國家避免歐元區(qū)解體的強(qiáng)大政治意愿。
迄今，事態(tài)發(fā)展顯示歐元區(qū)解體觀點(diǎn)背后的核心假設(shè)存在缺陷。很多看空者都想當(dāng)然地認(rèn)為，使財(cái)政緊張的歐元區(qū)國家能夠具有競(jìng)爭(zhēng)力的內(nèi)部貶值，會(huì)因其需要的規(guī)模過大而令現(xiàn)代民主制國家難以承受。內(nèi)部貶值是指通過下調(diào)國內(nèi)工資和價(jià)格進(jìn)行的經(jīng)濟(jì)調(diào)整。
于是他們認(rèn)為，避免歐元區(qū)解體的唯一方法是在共擔(dān)債務(wù)和大規(guī)模財(cái)政轉(zhuǎn)移的基礎(chǔ)上建立一個(gè)全面的政治及財(cái)政聯(lián)盟。而這種聯(lián)盟或許是難以實(shí)現(xiàn)的。
事實(shí)上，這一年最重要的發(fā)現(xiàn)是歐元區(qū)財(cái)政困難國家在多大程度上承擔(dān)了內(nèi)部貶值的成本。歐元區(qū)克服了今年面臨的每一場(chǎng)“不成功便成仁”的重大政治挑戰(zhàn)，其中不得不說的是希臘的選舉。通過選舉，希臘誕生了一個(gè)立志在深度衰退期間也要滿足救援條件的聯(lián)合政府。
那么，歐元區(qū)真的還需要?jiǎng)?chuàng)建一個(gè)公眾支持率很低的全面政治聯(lián)盟嗎?恐怕不需要。關(guān)鍵在于，目前以財(cái)政約束和結(jié)構(gòu)化改革為內(nèi)容的政策組合，在歐洲央行的支持之下，能否帶來控制債務(wù)、創(chuàng)造就業(yè)所需的經(jīng)濟(jì)增長。而唯有創(chuàng)造就業(yè)，才能確保歐元繼續(xù)享有政治上的支持。
對(duì)這個(gè)問題給出什么樣的回答，一定程度上取決于一個(gè)人認(rèn)為推動(dòng)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長的因素是什么。
悲觀的看法是，歐元區(qū)已經(jīng)陷入財(cái)政緊縮導(dǎo)致的下行螺旋之中，沒有逃脫的跡象。這種看法受到國際貨幣基金組織(IMF)財(cái)政乘數(shù)分析的鼓舞，也是一些通常對(duì)凱恩斯主義持懷疑態(tài)度的人士的觀點(diǎn)。依這種看法，事實(shí)將證明外圍國家的債務(wù)終究是不可持續(xù)的。
另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為，歐元區(qū)遭遇了一場(chǎng)國際收支危機(jī)，競(jìng)爭(zhēng)力喪失是其中的一個(gè)原因，而人們對(duì)歐元區(qū)能否繼續(xù)存在的懷疑，又讓危機(jī)火上澆油。根據(jù)這種分析，如果消除這些懷疑并采取措施提高競(jìng)爭(zhēng)力，資本就可以回到外圍國家，借貸成本就可以下降。
外國投資者在回歸，債券收益率在下降，歐元區(qū)財(cái)政困難國家在重拾競(jìng)爭(zhēng)力(只不過付出了高失業(yè)的可怕代價(jià))。這樣來看，2013年樂觀派或許會(huì)再次勝利。
尤其鼓舞人心的是西班牙出口的增長速度。它已經(jīng)趕上了德國的增長水平，并促成國際收支實(shí)現(xiàn)盈余。一旦最新一輪財(cái)政措施落實(shí)到位，借助國際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的東風(fēng)，2013年下半年歐元區(qū)真有可能擺脫衰退。
但有一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)常被雙方忽略：經(jīng)濟(jì)學(xué)家往往不太關(guān)注銀行，而政策制定者卻越來越意識(shí)到，金融系統(tǒng)能否提供信貸是復(fù)蘇的關(guān)鍵所在。英國央行下令對(duì)英國銀行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表做一次重大檢討。它擔(dān)心金融系統(tǒng)受損會(huì)使經(jīng)營良好的企業(yè)拿不到貸款，造成英國經(jīng)濟(jì)的日本化。
但歐元區(qū)很少看到存在同樣的擔(dān)憂，盡管它的銀行系統(tǒng)嚴(yán)重依賴于央行提供的資金。在實(shí)施重組方案之后，西班牙銀行仍然需要從歐洲央行融資3500億歐元，這會(huì)使它們產(chǎn)生繼續(xù)收縮資產(chǎn)負(fù)債表的強(qiáng)大動(dòng)力，可能不利于面向企業(yè)的貸款。
真正的危險(xiǎn)之處是銀行系統(tǒng)的疲態(tài)繼續(xù)阻礙復(fù)蘇，進(jìn)而產(chǎn)生悲觀派長期警告的那種政治壓力。問題的解決必須包括新建一個(gè)歐元區(qū)銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)，這個(gè)機(jī)構(gòu)要擁有出手干預(yù)的實(shí)權(quán)，可以強(qiáng)制要求銀行夯實(shí)資產(chǎn)負(fù)債表，并關(guān)閉運(yùn)轉(zhuǎn)不下去的金融機(jī)構(gòu)。
本周在布魯塞爾，歐元區(qū)的財(cái)政部長們將討論上述方案。這個(gè)方面的一體化容不得他們失敗。歐元的生死存亡寄托于此。
歐元區(qū)免于解體可謂是2012年的一件大事。而對(duì)那些大舉押注歐元區(qū)解體、甚至不惜賭上自己職業(yè)信譽(yù)的人來說，這無疑令他們感到格外失望。
就在一年前，有關(guān)歐元區(qū)即將解體的看法還獲得了普遍的支持，現(xiàn)在回過頭去看未免會(huì)覺得不可思議。許多資深銀行家，特別是倫敦和法蘭克福的銀行家私下都認(rèn)為希臘會(huì)在2012年退出歐元區(qū)。蘇格蘭皇家銀行董事長甚至公開表達(dá)了這一觀點(diǎn)。
英國央行的一些官員曾確信歐元區(qū)會(huì)在去年圣誕節(jié)解體，而英國央行今年大部分時(shí)間也都繼續(xù)持歐元區(qū)會(huì)解體的觀點(diǎn)。魯比尼和花旗集團(tuán)的威廉·比特等看空歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家曾為希臘退出歐元區(qū)創(chuàng)造了“希臘退歐”(Grexit)一詞，他們獲得了明星般的追捧。任何不認(rèn)同這一普遍看法的人都被認(rèn)為是過分樂觀者。
此后，這些看空歐元的人不得不突然轉(zhuǎn)變立場(chǎng)。西班牙和意大利國債收益率目前已重回2011年中以來的最低水平，愛爾蘭明年有望重新全面利用債市進(jìn)行融資，希臘獲得了大規(guī)模債務(wù)減免，外國投資者開始重新小心翼翼地進(jìn)入歐元區(qū)外圍國家的債市。
現(xiàn)在認(rèn)為歐元區(qū)明年將解體的高級(jí)銀行家或官員寥寥無幾。雖然英國央行最新一期《金融穩(wěn)定評(píng)估》報(bào)告認(rèn)為歐元區(qū)解體的風(fēng)險(xiǎn)依然存在，但它目前認(rèn)為這只是中期風(fēng)險(xiǎn)。不錯(cuò)，花旗仍預(yù)計(jì)希臘最終將退出歐元區(qū)，但它已經(jīng)將這種可能性降低到60%，并將自己預(yù)測(cè)的希臘退出歐元區(qū)時(shí)間推遲至2014年年中，花旗此舉或許既能讓它得以扭轉(zhuǎn)以往的極端立場(chǎng)，又不顯得荒唐可笑。
毫無疑問，歐元區(qū)危機(jī)尚未結(jié)束?？纯照?012年錯(cuò)了，但并不能僅憑這一點(diǎn)就說他們最終是錯(cuò)的。一些人警告說，目前的市場(chǎng)平靜局面是危險(xiǎn)的，因?yàn)檫@可能導(dǎo)致自滿情緒死灰復(fù)燃。
這種擔(dān)憂不無道理。但在試圖評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，有必要弄明白看空者迄今為何都是錯(cuò)的。畢竟，2012年歐元區(qū)的情況實(shí)際上比最悲觀的預(yù)測(cè)者所預(yù)計(jì)的還要糟，希臘經(jīng)濟(jì)的崩潰程度也比任何人料想的都更嚴(yán)重。
然而，看空者低估了歐元區(qū)解體的不可實(shí)現(xiàn)性，低估了歐洲央行避免歐元區(qū)解體的決心，也低估了歐元區(qū)核心國家和外圍國家避免歐元區(qū)解體的強(qiáng)大政治意愿。
迄今，事態(tài)發(fā)展顯示歐元區(qū)解體觀點(diǎn)背后的核心假設(shè)存在缺陷。很多看空者都想當(dāng)然地認(rèn)為，使財(cái)政緊張的歐元區(qū)國家能夠具有競(jìng)爭(zhēng)力的內(nèi)部貶值，會(huì)因其需要的規(guī)模過大而令現(xiàn)代民主制國家難以承受。內(nèi)部貶值是指通過下調(diào)國內(nèi)工資和價(jià)格進(jìn)行的經(jīng)濟(jì)調(diào)整。
于是他們認(rèn)為，避免歐元區(qū)解體的唯一方法是在共擔(dān)債務(wù)和大規(guī)模財(cái)政轉(zhuǎn)移的基礎(chǔ)上建立一個(gè)全面的政治及財(cái)政聯(lián)盟。而這種聯(lián)盟或許是難以實(shí)現(xiàn)的。
事實(shí)上，這一年最重要的發(fā)現(xiàn)是歐元區(qū)財(cái)政困難國家在多大程度上承擔(dān)了內(nèi)部貶值的成本。歐元區(qū)克服了今年面臨的每一場(chǎng)“不成功便成仁”的重大政治挑戰(zhàn)，其中不得不說的是希臘的選舉。通過選舉，希臘誕生了一個(gè)立志在深度衰退期間也要滿足救援條件的聯(lián)合政府。
那么，歐元區(qū)真的還需要?jiǎng)?chuàng)建一個(gè)公眾支持率很低的全面政治聯(lián)盟嗎?恐怕不需要。關(guān)鍵在于，目前以財(cái)政約束和結(jié)構(gòu)化改革為內(nèi)容的政策組合，在歐洲央行的支持之下，能否帶來控制債務(wù)、創(chuàng)造就業(yè)所需的經(jīng)濟(jì)增長。而唯有創(chuàng)造就業(yè)，才能確保歐元繼續(xù)享有政治上的支持。
對(duì)這個(gè)問題給出什么樣的回答，一定程度上取決于一個(gè)人認(rèn)為推動(dòng)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長的因素是什么。
悲觀的看法是，歐元區(qū)已經(jīng)陷入財(cái)政緊縮導(dǎo)致的下行螺旋之中，沒有逃脫的跡象。這種看法受到國際貨幣基金組織(IMF)財(cái)政乘數(shù)分析的鼓舞，也是一些通常對(duì)凱恩斯主義持懷疑態(tài)度的人士的觀點(diǎn)。依這種看法，事實(shí)將證明外圍國家的債務(wù)終究是不可持續(xù)的。
另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為，歐元區(qū)遭遇了一場(chǎng)國際收支危機(jī)，競(jìng)爭(zhēng)力喪失是其中的一個(gè)原因，而人們對(duì)歐元區(qū)能否繼續(xù)存在的懷疑，又讓危機(jī)火上澆油。根據(jù)這種分析，如果消除這些懷疑并采取措施提高競(jìng)爭(zhēng)力，資本就可以回到外圍國家，借貸成本就可以下降。
外國投資者在回歸，債券收益率在下降，歐元區(qū)財(cái)政困難國家在重拾競(jìng)爭(zhēng)力(只不過付出了高失業(yè)的可怕代價(jià))。這樣來看，2013年樂觀派或許會(huì)再次勝利。
尤其鼓舞人心的是西班牙出口的增長速度。它已經(jīng)趕上了德國的增長水平，并促成國際收支實(shí)現(xiàn)盈余。一旦最新一輪財(cái)政措施落實(shí)到位，借助國際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的東風(fēng)，2013年下半年歐元區(qū)真有可能擺脫衰退。
但有一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)常被雙方忽略：經(jīng)濟(jì)學(xué)家往往不太關(guān)注銀行，而政策制定者卻越來越意識(shí)到，金融系統(tǒng)能否提供信貸是復(fù)蘇的關(guān)鍵所在。英國央行下令對(duì)英國銀行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表做一次重大檢討。它擔(dān)心金融系統(tǒng)受損會(huì)使經(jīng)營良好的企業(yè)拿不到貸款，造成英國經(jīng)濟(jì)的日本化。
但歐元區(qū)很少看到存在同樣的擔(dān)憂，盡管它的銀行系統(tǒng)嚴(yán)重依賴于央行提供的資金。在實(shí)施重組方案之后，西班牙銀行仍然需要從歐洲央行融資3500億歐元，這會(huì)使它們產(chǎn)生繼續(xù)收縮資產(chǎn)負(fù)債表的強(qiáng)大動(dòng)力，可能不利于面向企業(yè)的貸款。
真正的危險(xiǎn)之處是銀行系統(tǒng)的疲態(tài)繼續(xù)阻礙復(fù)蘇，進(jìn)而產(chǎn)生悲觀派長期警告的那種政治壓力。問題的解決必須包括新建一個(gè)歐元區(qū)銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)，這個(gè)機(jī)構(gòu)要擁有出手干預(yù)的實(shí)權(quán)，可以強(qiáng)制要求銀行夯實(shí)資產(chǎn)負(fù)債表，并關(guān)閉運(yùn)轉(zhuǎn)不下去的金融機(jī)構(gòu)。
本周在布魯塞爾，歐元區(qū)的財(cái)政部長們將討論上述方案。這個(gè)方面的一體化容不得他們失敗。歐元的生死存亡寄托于此。
