結(jié)束了上半年的“牛皮市”行情，下半年大宗商品在抑制通脹和去庫存化影響下漲跌皆不易。不過，長達(dá)十年牛市的黃金市場轉(zhuǎn)入跌勢風(fēng)險(xiǎn)較大。而盡管交易量持續(xù)萎縮，并不意味著我國期貨市場發(fā)展停滯不前。本期邀請銀河期貨研發(fā)中心總經(jīng)理冉寰和宏源期貨研發(fā)中心總經(jīng)理馬春陽，就此進(jìn)行探討。

上半年呈現(xiàn)牛皮市

主持人：2011年上半年即將過去，兩位認(rèn)為上半年國內(nèi)外商品市場有哪些特征？主要影響因素何在？

馬春陽：上半年表現(xiàn)用“牛皮”來形容最為恰當(dāng)。相對來說，原油、黃金最強(qiáng)，年初震蕩上行，5月初見頂回落，美原油沖到110美元/桶以上，黃金最高達(dá)到1576美元/盎司。以銅為首的有色金屬震蕩回落，2月15日最高達(dá)到10190美元/噸，創(chuàng)出銅上市以來的歷史新高。但受制于較大的庫存壓力，鋅、鋁、鋼材表現(xiàn)較弱。國內(nèi)能源化工品種表現(xiàn)最弱，疲軟的需求以及巨大的庫存使得能源化工品種與原油發(fā)生背離，PTA、塑料、橡膠從2月初開始見頂回落，幅度非常大。農(nóng)產(chǎn)品中豆類油脂、棉花、白糖震蕩回落，重心下移。

冉寰：CRB指數(shù)從年初的333點(diǎn)在經(jīng)歷一波上漲到370點(diǎn)后，目前又回到330點(diǎn)附近。國內(nèi)外市場聯(lián)動密切，除了黃金上漲之外，國內(nèi)品種基本都是隨外盤震蕩下跌，文華商品（亞洲指數(shù)）從年初的209點(diǎn)漲到223點(diǎn)后，目前已經(jīng)回落至200點(diǎn)以下。

馬春陽：貨幣緊縮是主要影響因素。2010年以來中國央行12次提高存款準(zhǔn)金率，2011年以來6次提高存款準(zhǔn)備金率，大型金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率高達(dá)21.5%。2010年以來4次加息，一年期定期存款利率達(dá)到3.25%，無論是數(shù)量型工具還是價(jià)格型工具調(diào)控，主要目的是回收過多的流動性，使貨幣增速向常態(tài)回歸，控制通貨膨脹。

此外，新興經(jīng)濟(jì)體的貨幣緊縮無論是力度還是頻率都在加速。2011年上半年以來，韓國、巴西、泰國、越南、印尼、俄羅斯等國加息次數(shù)和力度超過了 2010年下半年。

冉寰：日本地震、利比亞戰(zhàn)爭、干旱也顯著影響。3月中旬日本地震的沖擊與核危機(jī)短期內(nèi)直接影響該國經(jīng)濟(jì)，由于核泄漏和電力供應(yīng)危機(jī)，全球供應(yīng)鏈可能出現(xiàn)部分問題。日本股市、橡膠應(yīng)聲下跌；3月下旬利比亞戰(zhàn)爭進(jìn)一步引發(fā)了對原油供給的擔(dān)憂，推動原油價(jià)格進(jìn)一步上漲，所以原油推遲到4月底5月初才見頂回落。受干旱影響，5月份受干旱影響，農(nóng)產(chǎn)品反彈強(qiáng)勁，給人造成一種跌不下去的錯覺。

緊密關(guān)注貨幣政策

主持人：總結(jié)完了上半年商品市場的表現(xiàn)，我們來展望一下今年下半年。怎么看待我國期貨市場今年下半年的表現(xiàn)？值得投資者關(guān)注的因素有哪些？

冉寰：由于量化寬松政策繼續(xù)以及美元退三進(jìn)一式的貶值，國際大宗商品下跌空間有限。但由于抑制通貨膨脹已經(jīng)成為主要經(jīng)濟(jì)體的重點(diǎn)任務(wù)，大宗商品不可能顯著上漲。對于和外盤關(guān)系不大的商品，如螺紋鋼等主要還是取決于國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈供求關(guān)系。貨幣政策影響一方面體現(xiàn)在價(jià)格上漲壓力的減小，一方面體現(xiàn)在信貸政策的松動上。

馬春陽：中國貨幣政策與經(jīng)濟(jì)增速是首要考慮要素。政策維持偏緊，通脹下半年回落穩(wěn)健的貨幣政策已經(jīng)引導(dǎo)貨幣增速向常態(tài)回歸。預(yù)計(jì)短期內(nèi)貨幣政策將維持偏緊態(tài)勢，近期可能加息一次；視未來形勢發(fā)展，三季度存在再加息一次的可能。四季度財(cái)政和產(chǎn)業(yè)政策或有松動。

預(yù)計(jì)CPI同比增長率下半年逐漸下降，到四季度回落到4%左右，全年平均4.8%。經(jīng)濟(jì)增長從一季度的9.7%將逐步下降到四季度的8.4%，全年9.2%。預(yù)計(jì)2012年增長動能逐漸回升，全年8.7%，前低后高；通脹將進(jìn)一步緩解，平均3.8%。

農(nóng)產(chǎn)品漲跌皆不易

主持人：上半年農(nóng)產(chǎn)品期貨表現(xiàn)十分靚麗，但經(jīng)過大旱和大澇之后，下半年情況會怎樣？

馬春陽：三季度豆類油脂仍以震蕩或者偏弱震蕩為主，不排除大幅回調(diào)的可能性。四季度是豆類油脂消費(fèi)旺季，春節(jié)消費(fèi)占全年消費(fèi)的30%，備貨需求將在10月中旬之后對豆類油脂產(chǎn)生的支撐，從而拉動豆類油脂價(jià)格上漲。

冉寰：棉花是上半年明星品種：下半年棉花走勢主要集中于三個因素：訂單、資金、天氣。首先，棉紡下游的訂單需求從兩方面來考慮：一是中國紡織企業(yè)由于用工成本提高、人民幣升值等長期因素影響，漸漸失去了優(yōu)勢，這一優(yōu)勢逐漸被越南等國家替代；二是從我國紡織品出口對象的經(jīng)濟(jì)狀況來考慮，其經(jīng)濟(jì)恢復(fù)與發(fā)展影響其紡織品進(jìn)口需求——主要出口對象是歐盟與美國。其次，當(dāng)前全國中小紡織企業(yè)虧損面逐步擴(kuò)大，停產(chǎn)限產(chǎn)現(xiàn)象比較普遍，紡織企業(yè)如此艱難的運(yùn)營狀態(tài)客觀上抑制了皮棉需求。紡織企業(yè)庫存壓力大；庫存壓力與貨幣環(huán)境的收緊使得紡織企業(yè)資金空前緊張；當(dāng)前紡織企業(yè)原料庫存（皮棉）處于相對較低的水品，但“補(bǔ)庫需求”的潛在很難集中釋放，原因主要是沒錢（資金壓力），其次是弱的預(yù)期。

最后每年8、9、10月份是影響我國棉花產(chǎn)量與質(zhì)量的關(guān)鍵時期，這三個月份發(fā)生在冀魯豫與長江流域兩個棉產(chǎn)區(qū)的持續(xù)陰雨天氣是2009年、2010年兩波大漲的引爆因素。

黃金下跌風(fēng)險(xiǎn)最大

主持人：在基本面因素作用下，金價(jià)此前已經(jīng)歷長達(dá)十年的牛市。今年一季度開始包括索羅斯在內(nèi)的一些投資者開始站在空方陣營，昨日國際金價(jià)跌破每盎司1500美元，黃金是否真是“終極泡沫”呢？兩位覺得其未來還有上漲空間嗎？

馬春陽：黃金走了十年牛市，最高達(dá)到1576美元/盎司，5月份開始破位回落，金銀比價(jià)5月初開始反彈，白銀下跌幅度將更大。從目前的情況來看，后期通脹預(yù)期減弱后，技術(shù)上破位下跌風(fēng)險(xiǎn)較大。

冉寰：黃金表現(xiàn)一枝獨(dú)秀，這與流動性過剩、動蕩等宏觀政治因素密切相關(guān)。近期穩(wěn)中看漲。

在這里我還要重點(diǎn)介紹一下今年的新品種——鉛期貨。從供需上看，供應(yīng)過剩老問題仍在，但鉛市利多支持作用開始顯現(xiàn)。國際鉛鋅研究小組（ILZSG）最新數(shù)據(jù)顯示，2011年1-4月全球鉛市供應(yīng)過剩7.4萬噸，第一季度全球鉛市供應(yīng)過剩2.4萬噸。全球鉛市場過剩以及高庫存仍是制約鉛市上行空間的最大阻礙，但中國鉛礦供應(yīng)緊張、冶煉廠低價(jià)惜售、電力供應(yīng)緊張以及蓄電池企業(yè)庫存告急為鉛市場提供支持。

就投資而言，中長期看鉛價(jià)震蕩重心上移概率大。16200元-17000元區(qū)間中長期看為低價(jià)區(qū)域，鉛價(jià)在該區(qū)域有較強(qiáng)支持，但在17800元-18000元區(qū)域鉛價(jià)亦面臨較大壓力。

交易下降非市場發(fā)展停滯

主持人：今年以來期貨市場成交量持續(xù)下滑，如何看待這一現(xiàn)象？這對期貨行業(yè)會帶來什么樣的影響？為活躍市場，二位有什么建議？

馬春陽：2011年上半年期貨公司經(jīng)營情況下滑，整體成交量與保證金規(guī)模增速有所放緩：首先是通貨膨脹預(yù)期與政策干擾相互影響，價(jià)格本身已經(jīng)處于高位，相當(dāng)長一段時間很多期貨品種處于牛皮市，趨勢不如去年明顯；其次，面對去年火爆的期貨行情，為了抑制過度投機(jī)，交易所采取了提高保證金和雙向收費(fèi)及限制頻繁交易的措施，抑制了短線交易，盡管5、6月份大連商品交易所、上海期貨交易所的保證金比例有所下調(diào)，但仍然高于去年11月份以前的水平。

冉寰：期貨市場的流動性下降、期貨公司的盈利水平迅速下滑，是環(huán)境迫使期貨公司在服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力的一種轉(zhuǎn)型，它是期貨市場發(fā)生質(zhì)變的一種“轉(zhuǎn)型代價(jià)”。

馬春陽：交易量的減少并不意味著市場發(fā)展停滯不前。我們看到，現(xiàn)在越來越多的機(jī)構(gòu)已經(jīng)開始關(guān)注期貨市場，在其產(chǎn)品配比過程中，會有大量的需要用到金融衍生品的成份。目前國內(nèi)金融衍生品市場還處于“小荷才露尖尖角”的階段，國際商品期貨中最大的品種——原油期貨在國內(nèi)沒有上市，金融期貨中也只上市了滬深300股指期貨這一個，利率、匯率期貨等金融衍生品尚未推出。

隨著金融期貨等衍生工具的不斷上市，期貨品種也會不斷豐富起來。期貨市場的投資主體會發(fā)生實(shí)質(zhì)性變化，以產(chǎn)業(yè)客戶和金融機(jī)構(gòu)為代表的機(jī)構(gòu)投資者將成為市場的投資主體，中小投資者將更多地通過金融理財(cái)產(chǎn)品涉足期貨和期權(quán)等衍生品市場的投資，而不是直接投資期貨和期權(quán)市場。

蛋糕會越來越大，隨著投資工具與投資主體的進(jìn)一步拓展，期貨行業(yè)的發(fā)展仍然充滿希望，中國期貨行業(yè)會有十年的持續(xù)快速發(fā)展。

冉寰：除了期貨投資咨詢業(yè)務(wù)，相信將來還會推出資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、境外代理業(yè)務(wù)等，促使期貨中介機(jī)構(gòu)深化服務(wù)國民經(jīng)濟(jì)的能力。

此外，進(jìn)行套期保值是為了對沖現(xiàn)貨風(fēng)險(xiǎn)，獲取企業(yè)核心利潤。然而，對于企業(yè)來說，套保卻在不同程度上占用了其現(xiàn)金資源。因此，建議給予套保企業(yè)保證金比例優(yōu)惠政策，減少套保頭寸對企業(yè)現(xiàn)金流的影響，提高企業(yè)參與套保的積極性。

另外，交割是促使期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格趨向一致的制度保證，應(yīng)盡量在各大區(qū)域設(shè)置交割倉庫，鼓勵就近交割，這樣可以最大限度地降低物流損耗，降低交割成本。建議交易所靈活掌握倉庫庫容，降低逼倉風(fēng)險(xiǎn)。